编者按：房地产圈的“退市潮”正在上演着，ST美置、ST泰禾、ST阳光城……这份名单还在不断被拉长。在1元“魔咒”和“戴帽”潮的多重夹击下，一大批昔日风光无限的“千亿房企”们无奈“自救”。

(资料图片)

退市逼近，房企如何“护盘”，退市后又该何去何从？如何在风险与困境中完成“自救”？搜狐财经推出特别系列报道，聚焦房企退市潮、地产保卫战。本篇为第三期，聚焦ST蓝光发展(SH:600466)。

出品|搜狐地产&焦点财经

作者|陈盼盼

编辑|吴亚

“2023年我们会面临更艰巨的挑战，但是勇气与光芒会伴随在身旁。怀揣勇气与光芒，一起去翻越每座高山”，蓝光发展现任董事长杨武在2023年1月如此说道。

然而，5个月后的蓝光发展(SH:600466）没有翻过“退市危机”这座高山。6月6日，蓝光发展被摘牌退市，成为2023年A股首家退市房企。

作为四川本土房企一哥，蓝光发展有过短暂的辉煌。在地产黄金年代，蓝光发展依靠“高周转、高杠杆”模式，只用了四年时间就完成了百亿到千亿规模的跨越。激进扩张也为其后来的流动性危机埋下隐患。

在这一轮行业调整期，蓝光发展较早宣布债务违约，此后陷入出售资产、引战无果、债务重组遥遥无期的“旋涡”，最终走到了退市这一步，令人唏嘘不已。

资本之路：谋划7年上市，退市用了8年

蓝光发展退市的直接原因是面值低于1元。今年4月6日，蓝光发展暴跌7.77%，股价首次跌穿每股1元的安全线。随后，蓝光发展股价陷入 “1元旋涡”，直至无力回调。截至5月9日，蓝光发展股价连续20个交易日的每日收盘价均低于1元。这一情况触发上交所终止上市的条件。

5月30日，上交所做出终止蓝光发展上市的决定。在股票被终止上市后，蓝光发展方面将安排股票转入全国中小企业股份转让系统挂牌转让，保证公司股票在摘牌之日起45个交易日内可以挂牌转让。

6月6日，蓝光发展正式退出A股资本市场。

回顾过往，蓝光发展的上市之路并不顺利，兜兜转转用了7年之久。2008年，蓝光发展斥资3.22亿元拿下迪康集团控制权，以此谋取上市路径。彼时，由于监管层加强上市监管，蓝光发展借壳上市门槛被抬高。

此后，蓝光发展积极融资、纳储和扩张，并于2013年正式启动迪康药业重组预案。两年后的2015年4月，迪康药业正式更名为蓝光发展。而蓝光发展如愿以偿登录A股资本市场，股价一度达到13.57元/股。

（图片：蓝光发展股价走势）

而在股价达到最高点后，蓝光发展的股价长期处于波动走低状态。值得一提的是，蓝光发展还曾吸引过专门买入低价股的游资“炒作”。比如，2021年12月，已爆发流动性危机的蓝光发展一连收获6个涨停板，股价暴涨近70%。

然而，随着蓝光发展基本面长期不理想，游资们逐渐散去，其股价陷入低迷状态，直至跌入1元面值。

从谋划上市到登陆A股，蓝光发展用了7年；而从上市到退市，蓝光发展只用了8年。退市前，蓝光发展最终股价被定格在0.4元/股，较最高点下跌97%。

扩张：高溢价扩储，四年突破千亿销售额

蓝光发展是在上世纪90年代由“下海”创业的杨铿建立的，彼时，正好赶上了全国房地产行业飞速发展浪潮。刚开始，蓝光发展主要深耕成都本土市场，逐步树立起四川地产“一哥”的形象。2008年，杨铿决定走出成都，带领蓝光发展在重庆拿地建房，开启全国化布局。四年后，蓝光发展销售规模首次突破百亿，成为当时地产圈的一批“黑马”。

2015年上市，蓝光发展顺应行业“高周转、高杠杆”模式，加快向全国扩张的步伐。资料显示，2015-2020年，蓝光发展单年拿地数分别为15宗、18宗、31宗、85宗、48宗、60宗。据wind数据，蓝光发展在2019年的土地投资金额一度达到654亿元的历史最高值。

期间，蓝光发展不乏高溢价拿地行为。比如，2016年，蓝光发展以204%的溢价率在青岛拿地；2020年4月，其历经196轮激战，以溢价率123%拿下河南南阳一幅地块；随后在5月和6月，又分别以151%、149%的溢价率在河南补充土储。

“高溢价”拿地的同时，蓝光发展内部对“3461”开发模式运用的愈发娴熟，即一个项目拿地三个月开工，四个月开盘，开盘当日去化率60%，一年内实现项目现金流回正。

在土储规模上涨和“高周转”模式的带动下，蓝光发展的销售规模从2015年183亿攀升至2018的855亿元，增长超4倍。

地产业务的增长也给了蓝光发展多元化的业务的底气。2018年，蓝光发展正式提出“同心多元产业生态链”的战略概念，即向“文旅、服务、智能、商业、健康等多元化领域拓展。

截至2018年底，蓝光发展的物管公司嘉宝股份已进驻60余个城市，在管面积6063万平方米，实现营业收入13.99亿元。同时，其生物制药公司迪康药业实现营业收入10.14亿元，净利润9087万元，成为蓝光发展特色业务之一。

2019年，蓝光发展迎来高光时刻，不仅销售规模突破了千亿，还将总部搬迁至上海虹桥，旗下物管板块蓝光发展嘉宝服务也成功登陆港交所，实现了“上海+成都双总部、A+H双资本平台”的发展新格局。而作为蓝光发展掌门人的杨铿，个人财富也随之高涨，一举坐上四川首富的位置。

衰落：失守大本营，销售额3年缩水近千亿

不过，在蓝光发展激进扩张的同时，诸多问题也逐渐暴露出来了。

一是，失守成都大本营。伴随着全国化扩张的加快，蓝光发展出现“顾此失彼”的现象，其成都区域合约销售额从2018年的287.47亿元，快速下滑至2020年的 153.92亿元；在成都区域的排名也从前三名一路下滑至2020年的十四名。

与此同时，蓝光发展在成都区域的下沉过多。2020年，蓝光发展在成都地区的销售均价为8679元/平，而15家龙头企业的成交均价达到13395元/平。这意味着，蓝光发展在成都的布局正逐渐远离核心优势区域。

二是，高杠杆扩张推高负债水平。蓝光发展有息负债在2017年之后迅速攀升，当年仅为306亿元，到了2020年中则增长至753.99亿元。

当中，蓝光发展的非标融资占比偏高。2020年中，蓝光发展753.99亿有息负债中，信托及租赁和资管等非标产品合计212.48亿元，占比达到28.2%；从期限结构来看，1年内到期的占比达到47%，整体偏短。

无论是失守成都大本营还是债台高筑，都为蓝光发展后续陷入流动性危机埋下隐患。

2020年8月，监管层推出融资“三道红线”，为此前举债扩张的蓝光发展戴上了“紧箍咒”，资金链开始越发紧张。

2020年10月，在蓝光发展与平安旗下公司合作的广东佛山项目中，因蓝光发展未能在承诺期偿还一笔几十亿元的债务，被平安银行拉上了黑名单。

这也引发了资本市场一系列连锁反应，令蓝光发展的融资环境急速恶化。2021年7月，蓝光发展宣布发行的“19MTN001”未能按时兑付本息，其流动性危机正式浮出水面，项目也面临停工、诉讼、查封、逾期竣工等一连串问题。

而在蓝光发展“暴雷”后，其各区域销售全线“崩塌”。例如，曾是蓝光发展销售主力的华东区域在2021年、2022年分别下滑53%、94%。值得一提的是，伴随着华东和华中一蹶不振，成都区域再次成为蓝光发展的销售主力，但主场优势已失，难以为托底蓝光发展。

（图片来源：蓝光发展2022年年报）

2022年，蓝光发展全年销售额仅为49.36 亿元，较三年前的1035.36亿元的销售额缩水近千亿。同时，蓝光发展的经营业绩急转直下，2021年和2022年连续2年亏损，分别亏损138.34亿元和249.42亿元。

自救：引战无果，债务重组遥遥无期

作为此轮房地产行业出清过程中较早爆雷的房企，蓝光发展也曾采取出售资产、引入战投、债务重组等方式自救。

出现债务违约后，蓝光发展曾试图寻找“白衣骑士”相救。2021年，市场陆续传出蓝光发展与融创、华润、华侨城，四川省的部分国有企业洽谈合作，但均无实质性结果。

为了缓解资金压力，早在2020年蓝光发展就开启了“断臂求生”模式。2020年7月，蓝光发展以现金9亿元出售迪康药业100%股权；2021年2月，蓝光发展又以49.64亿元出售蓝光发展嘉宝服务64.26%股权于碧桂园服务；2021年12月底，蓝光发展还将旗下三个房地产项目以1元价格转手，以减轻资金沉淀。

即便如此，对于庞大的债务而言也只是杯水车薪。截止2023年5月15日，蓝光发展未偿还债务已攀升至425.56亿元，逾期产品由银行贷款、信托贷款扩散至债务融资工具。

面对债务压顶，蓝光发展曾寄希望于债务重组。2021年12月，蓝光发展成立由杨铿直接领导的债务重组专项工作组，并聘请了境内及境外债务重组顾问，全面开展债务风险化解整体工作。但截至退市前，蓝光发展的债务重组仍未形成实质性的方案。

而看到蓝光发展基本面长期未获好转的局面，投资者信心动摇，纷纷“用脚投票”，直至将蓝光发展的股价拖至1元以下。

诸葛数据研究中心高级分析师陈霄指出，“近几年，在疫情黑天鹅因素影响以及行业下行等压力下，其高杠杆、高周转、高负债模式的弊端加速暴露，在2021年7月第一次披露了债务逾期，正式宣布暴雷，此后虽然也曾出售项目、引入战投等自救但是为时已晚。”

伴随着9年上市路正式划下句点，蓝光发展下一步又该何去何从？

IPG中国首席经济学家柏文喜对搜狐财经表示，从目前情况来看，蓝光发展已基本“躺平”，退市以后其股票将进入场外交易，公司基本面将更加恶化，公司恢复经营也会更加困难。债权人与股东的心态也可能因此发生较大变化，是否促进公司重整成了摆在债权人面前的一个重大抉择。

陈霄亦认为，蓝光发展被退市后，将面临更为严峻的挑战，不仅在企业信誉形象上大打折扣，在后续经营上也是困难重重；失去资本市场的支持，后续融资难度升级，加上销售端失力、高额负债压顶，都将为蓝光发展披上迷雾，让公司加速走上“绝境”。

不过，中指研究院企业研究总监刘水指出，蓝光发展股票从主板退市后，可转移到三板市场交易。后续看其经营情况，如果符合交易所条件要求，理论上存在再重新主板上市的可能。

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